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????投資邏輯：技術(shù)迭代加速的格局下，細(xì)胞治療行業(yè)底層邏輯亟待挖掘

　　細(xì)胞療法作為創(chuàng)新生物技術(shù)在醫(yī)療健康發(fā)展中扮演著重要角色。一方面，當(dāng)下小分子、單抗、雙抗等技術(shù)在部分癌種上已經(jīng)出現(xiàn)有效性瓶頸，顛覆性改變患者治療現(xiàn)狀亟待新的創(chuàng)新技術(shù)的出現(xiàn)，另一方面，創(chuàng)新技術(shù)的產(chǎn)業(yè)環(huán)境亟待新的底層邏輯挖掘，區(qū)別于過去傳統(tǒng)的治療方案的市場評估體系，細(xì)胞治療作為技術(shù)和消費(fèi)屬性并存的創(chuàng)新治療方案，其技術(shù)高壁壘性決定應(yīng)當(dāng)以新的邏輯思維去審視整個行業(yè)的發(fā)展邏輯。

　　具有先發(fā)優(yōu)勢和專利戰(zhàn)略性布局的企業(yè)將持續(xù)保有競爭活力。目前CAR-T療法的臨床試驗(yàn)數(shù)量大，賽道擁擠，但該領(lǐng)域技術(shù)迭代創(chuàng)新快，專利技術(shù)布局層出不窮，些新技術(shù)可能會極大提升CAR-T的療效，以及適用范圍。伴隨新技術(shù)而生的BioTech公司受到國際BigPharma的重視，收購和合作頻發(fā)。目前國內(nèi)的細(xì)胞治療企業(yè)均處于發(fā)展早期，專利技術(shù)壁壘將是細(xì)胞治療企業(yè)最深的護(hù)城河。在實(shí)體瘤攻克，通用CAR-T技術(shù)方面有技術(shù)布局的企業(yè)將逐漸脫穎而出。

　　細(xì)胞治療技術(shù)手段不斷成熟，安全性有效性大幅提升，治療潛力巨大。隨著細(xì)胞工程手段和基因編輯技術(shù)的不斷成熟，CAR-T技術(shù)的有效性和安全性已大幅提升。前美國已上市五款CAR-T產(chǎn)品，國內(nèi)上市一款；臨床試驗(yàn)結(jié)果顯示CAR-T產(chǎn)品對難治復(fù)發(fā)性血液瘤具有顯著的治療效果，客觀緩解率普遍達(dá)到70%-80%以上，隨著隨訪時間的延長，患者的總生存期大概率繼續(xù)延長至20個月以上，部分患者有望實(shí)現(xiàn)臨床治愈；盡管CAR-T對實(shí)體瘤的治療存在缺陷，但新靶點(diǎn)以及CAR-T技術(shù)的創(chuàng)新有望大幅提升晚期實(shí)體瘤患者的治療效果。

　　CAR-T療法市場前景廣闊，但商業(yè)化前景不明確。細(xì)胞是比各種分子復(fù)合物更強(qiáng)大的生物武器，全球晚期癌癥患者存在極大未滿足臨床需求，對能夠顯著延長生存間的新型療法需求迫切。但CAR-T作為全新的治療手段，和傳統(tǒng)藥物的治療模式差距極大，醫(yī)生和患者對這種新療法的接受需要時間，需注重學(xué)術(shù)推廣和醫(yī)患教育。此外CAR-T療法一人一藥，生產(chǎn)耗時長，成本高，產(chǎn)品定價(jià)高，患者可及性低，這是CAR-T市場放量的核心障礙。如何提高患者的可及性是CAR-T療法亟待解決的問題。合理化定價(jià)策略的制定、商業(yè)保險(xiǎn)的介入、通用型（現(xiàn)貨型）CAR-T技術(shù)的成熟、CDMO加持下生產(chǎn)工藝的優(yōu)化以及生產(chǎn)成本的控制或有助于解決這一問題。

　　當(dāng)下CAR-T療法的市場空間估值建議以死亡率或（患病率-發(fā)病率）估值?？紤]到CAR-T產(chǎn)品當(dāng)前的個性化治療和未有大規(guī)模的真實(shí)世界研究，當(dāng)前CAR-T療法的價(jià)相對現(xiàn)有療法方案患者可接受度相對較低，商業(yè)化前景尚不明晰。另外，當(dāng)前大部分細(xì)胞療法用于末線患者的替代性治療，認(rèn)為，短期在患者的可及性未明顯提高的前提下，可將細(xì)胞療法作為腫瘤患者末線療法（沒有可替代療法）下的剛需，因此，認(rèn)為，可以以死亡率或者（患病率-發(fā)病率）作為市場空間估值的標(biāo)尺。

　　【風(fēng)險(xiǎn)提示】：研發(fā)進(jìn)展不及預(yù)期，政策環(huán)境變化不及預(yù)期，成本控制不及預(yù)期，商業(yè)化進(jìn)展不及預(yù)期。

20210715-東吳證券-東吳證券中國細(xì)胞治療產(chǎn)業(yè)研究（一）：千呼萬喚始出來，猶抱琵琶半遮面.pdf

(責(zé)任編輯：馮玉浩（實(shí)習(xí)）)